5月13日，年(nián)内首只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告称，其累计有效认购申(shēn)请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小公告体现出市(shì)场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中特估”的(de)行情(qíng)，市场关(guān)注度非常高，5月(yuè)15日首(shǒu)批3只央企(qǐ)回报ETF发行(xíng)，更成(chéng)为这(zhè)一波“中特估”行情(qíng)的催化(huà)剂(jì)。实际上，早在去年底及今年一季度，一些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资金面、情(qíng)绪面、估值(zhí)方式等(děng)问题成(chéng)为市场(chǎng)关(guān)注焦点，中国(guó)基金报采访(fǎng)多位投研人士，解析“中特估”这些焦点问(wèn)题。

　　央企主(zhǔ)题(tí)ETF密集上报发行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主题积(jī)极(jí)追捧。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企(qǐ)红利(lì)ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企主题基金发行，市场对此充满期(qī)待，如5月15日就有3只央企回报(bào)ETF，后续跟(gēn)踪央(yāng)企科技引领、央企(qǐ)现代(dài)能源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎(zhā)堆上报(bào)的央国企基金在排队入市。

　　这些或成(chéng)为这一(yī)波“中特(tè)估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红(hóng)利机会基金经(jīng)理何龙表示，央(yāng)企ETF发行在(zài)情(qíng)绪上是构成(chéng)催化因素的，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催化因素就(jiù)是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基金(jīn)的申报发行(xíng)，我认为确(què)实会成为引爆(bào)行(xíng)情的催化剂，基本面、资金面、政策面都(dōu)在向好，下半年，中特估(gū)有可能独领风骚。”万家基金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博(bó)时(shí)基金指数与量化投资部基金经(jīng)理杨振建就表示(shì)，近(jìn)期密集(jí)申报的(de)国(guó)央企主(zhǔ)题基金主要(yào)涉(shè)及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几大(dà)主题，这样的布(bù)局(jú)可(kě)以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行情进一步(bù)上涨的催化剂。去(qù)年以来公募基(jī)金发(fā)行整体平淡，近(jìn)期(qī)多只国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金申报和(hé)发行，行情火热下将(jiāng)为市场带(dài)来增量资金，有望(wàng)推动(dòng)进一步(bù)上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务(wù)总监王(wáng)帅(shuài)认为，公募(mù)基(jī)金积极布局央(yāng)国企主(zhǔ)题基金，一方(fāng)面是因为新一轮深化(huà)国企(qǐ)改革的大幕将拉开(kāi)，叠加(jiā)“中特估”概念，央(yāng)国企上市(shì)公(gōng)司的(de)投资价(jià)值凸(tū)显(xiǎn)，该主题的基金将为投资者提(tí)供更丰富(fù)的(de)工具以(yǐ)参与到央国企投资。另一方面是落(luò)实公募基金行业高质量发展的要求(qiú)，引(yǐn)导更多资金参与央国企改(gǎi)革，更好(hǎo)发挥公募(mù)基金服(fú)务资本市场改革、服务实体经济和国家(jiā)战略的(de)作用(yòng)。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的发(fā)行将为央企(qǐ)相关标(biāo)的和(hé)板块(kuài)带来增量资金(jīn)，提升交易活跃度，有望成(chéng)为中(zhōng)特估行情(qíng)的催化(huà)剂。

　　存量市场中变赛道

　　积(jī)极调仓(cāng)换(huàn)股？

　　2023年以来(lái)，市场(chǎng)结(jié)构性行情明显，中特估和人(rén)工(gōng)智能(néng)成为两大明显的主(zhǔ)线，而新能(néng)源等前期热门(mén)赛道(dào)股冷却，在此(cǐ)背(bèi)景下，一些(xiē)基金经理开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估(gū)概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理章(zhāng)恒直言(yán)，自己目前(qián)重点关(guān)注三大行(xíng)业，火电、券(quàn)商、军工，这三大(dà)行业主要(yào)是(shì)央企或地方国(guó)资所在的(de)行业(yè)，民营企(qǐ)业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基于行业本身基(jī)本面在(zài)今年会有重大的向上变化的(de)机会，比如火电(diàn)，会(huì)受益(yì)于煤炭价格的下跌(diē)，扭(niǔ)亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年市场成交量的(de)放(fàng)大，盈利(lì)大幅增长等(děng)。同时，随着国有企业改革的(de)推进，大概率这些企业会进入一个(gè)提质增效、释放(fàng)业(yè)绩的过程为什么管拜登叫拜振华？ 拜登是哪年出生。”章(zhāng)恒表(biǎo)示，中特估(gū)是过去5年10年改革的成果(guǒ)，是非常基本面(miàn)的，和他过去1至(zhì)2年研究投资思路也非常(cháng)吻合，为在下半(bàn)年抓住这(zhè)波(bō)中(zhōng)特估的投资机会做(zuò)好了准(zhǔn)备。

　　“去(qù)年年底已开始(shǐ)重为什么管拜登叫拜振华？ 拜登是哪年出生视中特估的(de)投资机会，判断中特估的机会(huì)未来三年分两个(gè)阶(jiē)段。”融(róng)通(tōng)红(hóng)利机会基金经(jīng)理何(hé)龙表示，第(dì)一阶段(duàn)也(yě)就是今年(nián)以数(shù)字(zì)经济和“一带一(yī)路”的主题普涨(zhǎng)性机(jī)会为主，包括低于(yú)1倍PB、分红收(shōu)益(yì)率极高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是(shì)未(wèi)来两年，在主题性机会消(xiāo)散(sàn)以后，基(jī)于顶层设计对(duì)国(guó)央(yāng)经营管理价值导(dǎo)向变化，我们判断经营成果随之(zhī)改变是一个慢变量，会(huì)在未来两年体现在每(měi)一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目(mù)前(qián)在挖掘公司经营(yíng)层面可(kě)能发生(shēng)显著正(zhèng)向变化的个股提前(qián)进行布局，比如医药和消费等(děng)行业(yè)。

　　其实(shí)一季报(bào)已经(jīng)显露出(chū)不少基金在行(xíng)动。国金证券(quàn)研究(jiū)所数据显示(shì)，偏股主动型基金2022年(nián)年报前(qián)十大(dà)重仓股股票(piào)池(chí)中，“中特估”概念占(zhàn)偏(piān)股(gǔ)主动型基金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持仓中，“中(zhōng)特估”概念占偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金持有股票市(shì)值比(bǐ)例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动(dòng)型(xíng)基金的持仓中，占比明显提(tí)高(gāo)。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年(nián)一季报十大重仓(cāng)股的(de)数据，剔(tī)除个股涨跌(diē)影响，估计了各(gè)基金(jīn)主(zhǔ)动加仓“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)股的市(shì)值占2022年(nián)末股票总(zǒng)市值(zhí)比例，一季度(dù)超过(guò)30％的(de)偏股(gǔ)主动型(xíng)基金主动加仓了“中特(tè)估”概念股(gǔ)，198只基金在(zài)2022年末不持有“中特估”概念股，但在一(yī)季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券(quàn)数据统(tǒng)计也显示，一季度主动偏(piān)股型公募基金(jīn)对港股央(yāng)国(guó)企的持(chí)股市值比重(zhòng)达到2019年以来的新高，港股央国企持股总市值占港(gǎng)股持股总(zǒng)市值的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的股票库

　　可(kě)以说中国特(tè)色估(gū)值体系(xì)，正(zhèng)深刻(kè)影响基(jī)金公司的投研，落实到日常(cháng)的投(tóu)研流程和实(shí)践之中，不少基金公司在加大投研力量，更(gèng)有专门构建国央(yāng)企(qǐ)股票库。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基(jī)金(jīn)经理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层设计(jì)改变研究员过(guò)去对(duì)国(guó)央企(qǐ)的固(gù)定思(sī)维，需要实(shí)地考察(chá)国央企(qǐ)，并且(qiě)需要利用当前国央企愿意交(jiāo)流的契(qì)机(jī)，多花精(jīng)力(lì)去进行跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在行(xíng)动上，要求研(yán)究(jiū)员将自己(jǐ)所覆盖行(xíng)业(yè)的所有国(guó)央企构建专门的(de)股票(piào)库，并进行长期跟踪，包括考察(chá)其实地调研(yán)的(de)的成果，了(le)解国央企(qǐ)经营思路和财务导(dǎo)向的变(biàn)化，结合行业趋势和特征，寻找价(jià)值洼(wā)地，发现(xiàn)预期差。

　　同样的，银(yín)华(huá)基金ETF业务总监(jiān)王帅也谈到(dào)“认识”上的(de)重视。他表示(shì)，通(tōng)过深入学(xué)习，对(duì)“中特估”有了更深刻的(de)认识：首先(xiān)要认识市场体(tǐ)制机制、行业(yè)产业结构、主体持续发展能(néng)力等(děng)方面(miàn)所体现的鲜明中国元素和发展阶(jiē)段特征，“中(zhōng)特估”应该是在此基础上(shàng)构建(jiàn)的具(jù)有(yǒu)时(shí)代(dài)特(tè)征和中国特色、符(fú)合国(guó)家(jiā)战略导向的估值体(tǐ)系，而不(bù)是简单套用国外(wài)的传统(tǒng)估值模型(xíng)。

　　“中特估(gū)是一种(zhǒng)新的提(tí)法，但是这个概念所涉及(jí)到的行(xíng)业(yè)和公司(sī)，一直在发生的(de)变化。”万家(jiā)基金(jīn)经理章恒(héng)表示(shì)，万家基(jī)金一直非常关注传统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多(duō)个领域，因此(cǐ)也是一定能够(gòu)抓住中特估这波行(xíng)情的机会的。同时(shí)，随(suí)着时局的变(biàn)化，也在增加相(xiāng)关行(x为什么管拜登叫拜振华？ 拜登是哪年出生íng)业的研(yán)究力量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济学(xué)家魏凤春(chūn)表(biǎo)示(shì)，积极践行中国特色的(de)估值体系是资(zī)本市场使命，投资者需要学习领会并针对原(yuán)有的估值体系进行改造(zào)，以(yǐ)适应现实的需(xū)要。明确该(gāi)体(tǐ)系的框架是第一位(wèi)的工(gōng)作，合理设置指(zhǐ)标(biāo)也非(fēi)常重(zhòng)要，投资者(zhě)的认可和实施是最终(zhōng)该体系(xì)能否具(jù)备长期价值的(de)基础。不过，他(tā)也提醒，人(rén)为的拔(bá)估值是很大的(de)认(rèn)知误区(qū)，市场化认可是基本的常识，不可误(wù)判。

　　体现社会价(jià)值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济的支柱，国企央企发展要符合国家战略发(fā)展发(fā)向，更需要承(chéng)担(dān)社会公共责(zé)任等。而这(zhè)些(xiē)都应该考虑进估值体系之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理(lǐ)认为，对(duì)于国央企的估值方式要充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社会价值与国家战略价(jià)值，目前(qián)已经(jīng)形成了初步的企业社会价(jià)值(zhí)评(píng)价体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业(yè)承(chéng)担社会价值、符合国家战略发(fā)展的价值？首要任务就构建中国(guó)特色(sè)的价值评价体系，改变从以(yǐ)私人股东权益出发，现金(jīn)流折现为主要(yào)方法(fǎ)的单一(yī)价值(zhí)估(gū)值体系，转向社会整体价值观念(niàn)、纳入中国特(tè)色的ESG评价体系，充分体现企业的社(shè)会价(jià)值与国家战略价值。”博时基金指数与量化投资部基金(jīn)经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国(guó)资委指导国内团队对于中国特(tè)色ESG披露与评价体系不断探(tàn)索，结合国际通(tōng)用规则，目前已经形(xíng)成(chéng)了初步的企业(yè)社会价值评价(jià)体系(xì)，其(qí)中包括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企(qǐ)业上市公司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅也认为，“中特估(gū)”应该是(shì)注重企(qǐ)业价值的可(kě)持续估值，要重视股东、员(yuán)工和社会责任等要(yào)素对企业稳(wěn)健成长的重大(dà)意义(yì)，重视稳定的现金流、持续增长的(de)盈利、科技创新对提升(shēng)企业内在(zài)价(jià)值的(de)积极作用，这样有利于提(tí)高估值(zhí)定价模(mó)型的科学性(xìng)和有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等实务(wù)工作中，都有成熟的(de)量化指标可(kě)以使用，包括净资产收(shōu)益率、营业(yè)现金比率、资产负债率、研发经(jīng)费投入(rù)强度等(děng)等。”王(wáng)帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致(zhì)分(fēn)析在估值(zhí)思(sī)维(wéi)、估(gū)值结论、估值判(pàn)断上(shàng)有变化(huà)，尤其(qí)是估值的方法和指标(biāo)上(shàng)，他认为其包(bāo)括(kuò)产业链(liàn)上(shàng)下游的衡量、全要素(sù)成本等，以及在纵向和横向上的研究，强(qiáng)调政策优(yōu)惠、产(chǎn)业发(fā)展、市(shì)场(chǎng)竞争力和可持(chí)续发展(zhǎn)等各种因素与企(qǐ)业价值的关系(xì)。这(zhè)些(xiē)因素在对估值结论和判断的影响上，也(yě)使得中国特色(sè)的估值(zhí)体系与(yǔ)传统(tǒng)的(de)估(gū)值体系有所不(bù)同(tóng)。

　　“所以估值思(sī)维(wéi)的变化，还有估值结论和估值(zhí)判断的变化，都是为了(le)更(gèng)好地适应中国的市场和经(jīng)济特点(diǎn)，提供更精准、更(gèng)合理的(de)企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金(jīn)首席经济(jì)学家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前(qián)尚没有公认的指(zhǐ)标可以使用(yòng)。

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